Retlig ramme og præsentationskrav

Beregning og præsentation af EPS er reguleret efter amerikanske regnskabsstandarder og tilsvarende internationale standarder, som begge kræver, at selskaber med en kompleks kapitalstruktur, altså en kapitalstruktur, der indeholder potentielt udvandende instrumenter som optioner, warrants, konvertible obligationer eller konvertible præferenceaktier, præsenterer både basis-EPS og udvandet EPS med samme fremtrædende placering på resultatopgørelsens forside, for indtjening fra fortsættende aktiviteter såvel som for det samlede nettoresultat.

Treasury stock-metoden

Udvandingseffekten af aktieoptioner og warrants beregnes ved treasury stock-metoden. Metoden antager, at samtlige “in the money”-optioner udnyttes ved periodens begyndelse, eller ved udstedelsestidspunktet, hvis dette ligger senere i perioden, at selskabet modtager udnyttelsesprovenuet kontant, og at dette provenu derefter anvendes til at tilbagekøbe egne aktier til periodens gennemsnitlige markedskurs. Nettoeffekten på aktieantallet er forskellen mellem de nyudstedte aktier og de aktier, provenuet kunne købe tilbage:

$$\mathrm{\Delta }N=N_{opt}-\frac{N_{opt}\times K}{\bar{P}}=N_{opt}\times \frac{\bar{P}-K}{\bar{P}}$$

hvor $N_{opt}$ er antallet af optioner, $K$ er udnyttelseskursen, og $\bar{P}$ er den gennemsnitlige markedskurs på den underliggende aktie i perioden. Metoden påvirker udelukkende nævneren, aldrig tælleren, eftersom udnyttelsen af optioner ikke i sig selv genererer eller fjerner indtjening. Er udnyttelseskursen højere end den gennemsnitlige markedskurs, optionerne er “out of the money”, bliver $\Delta N$ negativ eller nul, og optionerne udelades fra beregningen.

Konverteringsmetoden

Konvertible obligationer og konvertible præferenceaktier udvandes efter konverteringsmetoden. Her antages det, at instrumentet er konverteret til aktier ved periodens begyndelse. Da nettoresultatet i tælleren for basis-EPS allerede er belastet af den regnskabsmæssige renteomkostning på den konvertible obligation, skal denne renteomkostning tilbageføres, med fradrag af den skatteeffekt, renten ville have udløst, eftersom obligationen under den hypotetiske konvertering ophører med at eksistere som gæld:

$$\text{Tillæg til tæller}=R\times (1-t)$$

hvor $R$ er periodens renteomkostning på obligationen, og $t$ er selskabets marginale skattesats. Samtidig tillægges nævneren det antal aktier, obligationen ville konvertere til. For konvertible præferenceaktier tilbageføres i stedet det udloddede præferenceudbytte til tælleren, uden skatteeffekt, da udbytte i modsætning til renter ikke er fradragsberettiget.

Antiudvandingssekventering og kontroltallet

Har selskabet flere potentielt udvandende instrumenter, kan de ikke blot lægges sammen ukritisk. Hvert instrument vurderes først individuelt for, om det isoleret set er udvandende eller antiudvandende, målt ved dets marginale EPS-effekt: den tilførte tæller divideret med den tilførte nævner for netop dette instrument. Instrumenterne rangeres herefter fra det mest udvandende, altså det med den laveste marginale EPS-effekt, til det mindst udvandende, og de indregnes sekventielt i den rækkefølge, så længe hver tilføjelse fortsat sænker den løbende udvandede EPS. Så snart et instruments marginale effekt overstiger den løbende EPS, er det antiudvandende og udelades, og et antiudvandende instrument kan aldrig modregnes i eller neutralisere effekten af et udvandende instrument. Rapporterer selskabet et underskud fra fortsættende aktiviteter, betragtes samtlige potentielt udvandende instrumenter automatisk som antiudvandende, eftersom en forøgelse af aktieantallet i en situation med negativ tæller mekanisk ville reducere underskuddet pr. aktie. I denne situation er udvandet EPS derfor lig basis-EPS. Har selskabet posteret resultat fra ophørte aktiviteter eller ekstraordinære poster ved siden af resultatet fra fortsættende aktiviteter, anvendes resultatet fra fortsættende aktiviteter som det såkaldte kontroltal til at afgøre, om de enkelte instrumenter er udvandende, og det aktieantal, der herved fastlægges, videreføres uændret til beregningen af udvandet EPS for de øvrige resultatlinjer, selv hvor dette isoleret set ville virke antiudvandende på disse linjer.

Gennemregnet eksempel

Et selskab har i regnskabsåret et nettoresultat på 40.000.000 kroner, hvoraf 4.000.000 kroner er udloddet som præferenceudbytte, og et vægtet gennemsnitligt antal ordinære aktier på 10.000.000. Basis-EPS bliver:

$$EP{S}_{basis}=\frac{\mathrm{40.000.000}-\mathrm{4.000.000}}{\mathrm{10.000.000}}=\mathrm{3,60}\text{kroner pr. aktie}$$

Selskabet har desuden 1.000.000 udestående aktieoptioner med en udnyttelseskurs på 50 kroner, mens periodens gennemsnitlige markedskurs har været 80 kroner. Efter treasury stock-metoden bliver provenuet ved udnyttelse $1.000.000 \times 50 = 50.000.000$ kroner, hvilket ved gennemsnitskursen kan tilbagekøbe $50.000.000 / 80 = 625.000$ aktier. Nettotilvæksten i aktieantallet fra optionerne bliver dermed $1.000.000 – 625.000 = 375.000$ aktier, mens tælleren er upåvirket.

Selskabet har endvidere en konvertibel obligation med en hovedstol på 100.000.000 kroner og en kupon på 5 procent, konvertibel til 2.000.000 aktier. Ved en skattesats på 25 procent tilbageføres renteomkostningen efter skat til tælleren:

$$\mathrm{100.000.000}\times \mathrm{0,05}\times (1-\mathrm{0,25})=\mathrm{5.000.000}\times \mathrm{0,75}=\mathrm{3.750.000}\text{kroner}$$

Obligationens marginale EPS-effekt er $3.750.000 / 2.000.000 = 1{,}875$ kroner pr. tilført aktie, hvilket er lavere end basis-EPS på 3,60 kroner, hvorfor instrumentet er udvandende og indregnes. Optionernes marginale effekt er $0 / 375.000 = 0{,}00$ kroner, hvilket er lavere end obligationens og dermed det mest udvandende af de to instrumenter; sekventeringen indebærer, at optionerne indregnes først, efterfulgt af den konvertible obligation, og begge forbliver udvandende, når de lægges til basis-EPS. Den samlede udvandede EPS bliver:

$$EPS_{udvandet} = \frac{(40.000.000 – 4.000.000) + 3.750.000}{10.000.000 + 375.000 + 2.000.000} = \frac{39.750.000}{12.375.000} \approx 3{,}21 \text{ kroner pr. aktie}$$

Den udvandede EPS på 3,21 kroner ligger under basis-EPS på 3,60 kroner, hvilket bekræfter, at begge instrumenter korrekt er behandlet som udvandende, i overensstemmelse med, at udvandet EPS aldrig kan overstige basis-EPS.

Topartsmetoden for deltagende værdipapirer

Har selskabet udstedt værdipapirer, som deltager i udlodninger på lige fod med de ordinære aktier, eksempelvis visse konvertible præferenceaktier med ret til udbytte parallelt med de ordinære aktionærer, er hverken den almindelige basis-beregning eller konverteringsmetoden alene tilstrækkelig. I stedet anvendes topartsmetoden, hvor periodens samlede resultat til rådighed for aktionærerne fordeles mellem de ordinære aktier og de deltagende værdipapirer i forhold til deres respektive ret til udlodning, hvorefter EPS for de ordinære aktier beregnes ud fra den andel af resultatet, der er allokeret til denne aktieklasse. Er et selskabs kapitalstruktur omfattet af både konverteringsmetoden og topartsmetoden for samme instrument, anvendes den metode, der giver den laveste, altså den mest udvandede, EPS.

Dekomponering af EPS-udvikling

Den relative ændring i EPS fra én periode til den næste kan opløses i et indtjenings- og et aktieantalselement, eftersom EPS per definition er kvotienten mellem nettoresultat og aktieantal:

$$\frac{EP{S}_1}{EP{S}_0}=\frac{N{I}_1}{N{I}_0}\times \frac{N_0}{N_1}$$

En vækst i nettoresultatet trækker isoleret set EPS opad, mens en vækst i aktieantallet, eksempelvis som følge af optionsudnyttelse, konvertering af obligationer eller nyemission, trækker EPS nedad, alt andet lige. Et fald i aktieantallet, som ved et tilbagekøbsprogram, virker i modsat retning og løfter EPS uden at kræve nogen ændring i den underliggende indtjening. Denne dekomponering anvendes til at adskille den del af en EPS-vækst, der skyldes reel forbedring af driftsindtjeningen, fra den del, der alene skyldes ændringer i kapitalstrukturen.

EPS i forbindelse med virksomhedsopkøb

En direkte anvendelse af EPS-mekanikken er accretion/dilution-analysen, der bruges til at vurdere, hvordan en planlagt virksomhedsovertagelse påvirker den overtagende parts EPS. Den fremadrettede, kombinerede EPS, pro forma-EPS, beregnes ved at lægge den overtagende og den overtagne virksomheds nettoresultater sammen med eventuelle forventede synergier efter skat, fratrukket den efter-skat renteomkostning på nyoptaget gæld og den efter-skat rente, der mistes på kontant likviditet anvendt til finansiering, og dividere summen med det samlede aktieantal efter transaktionen, inklusive eventuelle nye aktier udstedt som vederlag til den overtagne virksomheds aktionærer:

$$EP{S}_{proforma}=\frac{N{I}_A+N{I}_B+\text{Synergier}\times (1-t)-R_{nyg\text{æ}ld}\times (1-t)-R_{tabtrente}\times (1-t)}{N_A+N_{nye}}$$

Overstiger pro forma-EPS den overtagende parts oprindelige, selvstændige EPS, betegnes transaktionen som EPS-accretiv; er pro forma-EPS lavere, er transaktionen EPS-dilutiv. Ved en ren aktiefinansieret transaktion uden synergier kan retningen af effekten tilnærmes alene ud fra forholdet mellem parternes P/E: er den overtagende parts P/E højere end den implicitte P/E, der betales for den overtagne virksomhed, vil transaktionen typisk være accretiv, fordi den overtagende part i så fald betaler med relativt dyre aktier for relativt billig indtjening, målt ved indtjeningsafkastet, den omvendte P/E, på hver side af transaktionen. Har den overtagende part eksempelvis en EPS på 4,00 kroner og en aktiekurs på 80 kroner, svarende til en P/E på 20, mens der betales en implicit P/E på 12 gange den overtagne virksomheds indtjening, indikerer tommelfingerreglen isoleret set en accretiv transaktion, fordi 20 overstiger 12. Reglen bryder sammen, hvis skattesatserne for de to parter afviger væsentligt, eller hvis en betydelig del af vederlaget berigtiges kontant eller med gæld, hvor den relevante sammenligning i stedet er den efter-skat finansieringsomkostning over for den overtagne virksomheds indtjeningsafkast.